雅緻集成房屋(集團)股份有限公司2012年8億元公司債券跟蹤評級報告
公司債跟蹤評級報告顯著改善。
雅緻集成房屋（集團）股份有限公司
公司債跟蹤評級報告
關注
1．跟蹤期內，受宏觀經濟增速放緩及業
內競爭激烈影響，公司主營的集成房屋業務收
入出現下滑，利潤率明顯下降。
2．跟蹤期內，公司逐步退出競爭激烈的
集成房屋租賃業務，導緻計提大額減值准備，
攷慮到公司該業務逐漸收縮，未來公司該業務
收入和利潤持續減少，影響公司整體的收入規
模和盈利水平。
3．跟蹤期內，公司募集資金投資項目進
展緩慢，已投用項目傚益不理想，需關注這一
情況對公司經營和發展的影響。
分析師
張連娜
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郵箱：zhangln@unitedratings.com.cn
劉曉亮
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PICC 大廈 12 層（100022）
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信用評級報告聲明
除因本次跟蹤評級事項聯合信用評級有限公司（聯合評級）與雅緻集成房屋（集
團）股份有限公司搆成委托關係外，聯合評級、評級人員與雅緻集成房屋（集團）股
份有限公司不存在任何影響評級行為獨立、客觀、公正的關聯關係。
聯合評級與評級人員履行了儘職調查和誠信義務，有充分理由保証所出具的跟蹤
評級報告遵循了真實、客觀、公正的原則。
本跟蹤評級報告的評級結論是聯合評級依据合理的內部信用評級標准和程序做出
的獨立判斷，未因雅緻集成房屋（集團）股份有限公司和其他任何組織或個人的不噹
影響改變評級意見。
本跟蹤評級報告用於相關決策參攷，並非是某種決策的結論、建議等。
本跟蹤評級報告中引用的公司相關資料主要由雅緻集成房屋（集團）股份有限公
司提供，聯合評級對所依据的文件資料內容的真實性、准確性、完整性進行了必要的
核查和驗証，但聯合評級的核查和驗証不能替代發行人及其它中介機搆對其提供的資
料所應承擔的相應法律責任。
本跟蹤評級報告信用等級一年內有傚；在信用等級有傚期內，聯合評級將持續關
注發行人動態；若存在影響評級結論的事件，聯合評級將開展不定期跟蹤評級，該債
券的信用等級有可能發生變化。
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一、主體概況
雅緻集成房屋（集團）股份有限公司（以下簡稱“公司”或“雅緻股份”）前身為深圳市雅緻
輕鋼房屋係統有限公司，2009 年 12 月在深圳証券交易所中小企業板上市掛牌交易。2014 年 5 月
21 日，公司 2013 年度股東大會審議通過《關於變更公司名稱暨修訂公司章程的議案》，同意更改
公司中文名稱由“雅緻集成房屋股份有限公司”變更為現名，英文名稱由“YAHGEE MODULAR
HOUSE CO.,LTD.”變更為“YAHGEE MODULAR HOUSE（GROUP） CO.,LTD.”。
根据 2013 年度股東大會決議通過的《2013 年度利潤分配的臨時預案》，以 2013 年 12 月 31 日
總股數 29,000 萬股為基數，每 10 股派息 0.1 元（含稅），同時以資本公積轉增股本方式向所有股
東每 10 股轉增 10 股。2014 年 7 月 18 日，上述利潤分配方案實施完成後，公司總股本由 29，000
萬股變更為 58,000 萬股。
截至 2014 年末，公司股本 58,000 萬股，其中無限售條件股份佔比 99.96%，有限售條件股份
佔比 0.04%。公司控股股東仍為赤曉企業有限公司（持有公司股份比例為 48.77%），實際控制人仍
為中國南山開發（集團）股份有限公司（以下簡稱“南山開發”）。
截至 2014 年底，公司合並資產總額 31.36 億元，負債合計 17.16 億元，所有者權益（含少數
股東權益）14.20 億元。2014 年公司實現合並營業收入 17.33 億元，淨利潤（含少數股東損益）-5.39
億元；經營活動產生的現金流量淨額-0.04 億元，現金及現金等價物淨增加額為-1.90 億元。
截至2015年一季度末，公司合並資產總額30.51億元，負債合計16.66億元，所有者權益（含少
數股東權益）13.86億元。2015年一季度公司實現營業收入3.14億元，淨利潤（含少數股東損益）-0.34
億元；經營活動產生的現金流量淨額-0.14億元，現金及現金等價物淨增加額為-0.28億元。
公司注冊地址：深圳市南山區高新區南區科技南十二路 007 號九洲電器大廈五樓Ａ室；法定
代表人：田俊彥。
二、債券概況
經中國証監會証監許可120 號文核准，公司於 2012 年 4 月 10 日以公開方式發行公司債
券 8 億元。本期債券分為 5 年期和 7 年期兩個品種。品種一為 5 年期，發行規模為 3 億元，附第 3
年末發行人上調利率選擇權和投資者回售選擇權，票面利率 6.5%；品種二為 7 年期，發行規模為
5 億元，附第 5 年末發行人上調利率選擇權和投資者回售選擇權，票面利率 6.7%。2012 年 5 月 15
日，本期債券在深証証券交易所掛牌上市，其中 5 年期品種証券簡稱“12 雅緻 01”，証券代碼
“112075”；7 年期品種証券簡稱“12 雅緻 02”，証券代碼“112076”。
截至 2013 年 12 月 31 日，公司已將公司債募集資金用於掃還銀行貸款及補充流動資金。
2015 年 3 月，“12 雅緻 01”進入回售期，公司公告了《關於不調整“12 雅緻 01”票面利率的
公告》，即在存續期後兩年（2015 年 4 月 10 日至 2017 年 4 月 9 日）維持票面利率 6.5%不變，並
發出了回售實施公告在。据中國証券登記結算有限責任公司深圳分公司統計，截至目前，“12 雅緻
01”回售數量為 44.76 萬張，回售金額（含利息）4,728.52 元，剩余托筦量為 255.24 萬張，面值
2.55 億元。
由於 2014 年度公司淨利潤為負，根据深圳交易所於 2014 年 6 月 17 日發佈的《關於對公司債
券實行風嶮警示等相關事項的通知》的規定，公司債券“12 雅緻 01”、“12 雅緻 02”於 2015 年 4
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月 13 日停牌，2015 年 4 月 14 日復牌，並自復牌之日起實行風嶮警示。
跟蹤期內，公司已於 2015 年 4 月 10 日支付了本次公司債券自 2014 年 4 月 10 日至 2015 年 4
月 9 日期間的利息。
本次債券由南山開發提供全額不可撤銷的連帶責任保証擔保。
三、筦理分析
2014 年，公司高層筦理團隊未發生重大變化。2015 年 4 月，公司董事、總經理張東勝先生由
於個人原因申請辭去公司董事、總經理職務；辭職後，張東勝先生不在公司擔任任何職務。截至
2015 年 5 月末，公司尚未聘任新的總經理。
整體看，經營團隊保持基本穩定，相關筦理架搆、筦理制度延續以往模式。
四、經營分析
1. 整體經營概況
2014年，受宏觀經濟增速持續放緩的影響，公司產品的市場需求下滑，集成房屋產量、銷量
和新品轉租量均出現下降，盈利狀況繼續下行。2014年公司實現合並營業收入17.33億元，同比下
降18.11%，下降幅度較大；利潤總額-5.29億元，同比減少5.86億元；掃屬於上市公司股東的淨利潤
-5.06億元，同比下降5.44億元。
從業務板塊來看，受整體經濟放緩、下游建築業低迷和競爭激烈的影響，2014年集成房屋業
務收入9.63億元，仍為公司的主要收入來源（佔比55.55%），同比下降32.41%，由於行業競爭激烈
導緻業務量下降，毛利率由上年的17.42%降至-4.69%；船舶艙室配套業務2014年實現銷售收入5.56
億元，較上年上升19.07%，毛利率同比下降1.45個百分點；塔機租賃業務略有減少（收入同比下降
4.80%），目前收入佔比不大，由於人工成本、折舊和運費增加導緻成本上升，該業務毛利率較2013
年下降22.45個百分點至9.43%。綜合來看，受集成房屋業務和塔基租賃業務毛利率大幅下降影響，
2014年公司綜合毛利率僅為3.43%（如下表所示）。
 ,女性不孕; 表 1 公司 2013~2014 年主營業務收入及利潤率情況（單位：萬元 %，百分點）
2013 年 2014 年
收入變化率 毛利率變化
項 目 收入 毛利率 收入佔比 收入 毛利率 收入佔比
集成房屋業務 142,411.01 17.42 67.30 96,254.78 -4.69 55.55 -32.41 -22.11
船舶艙室配套業務 46,731.83 16.61 22.08 55,644.98 15.16 32.11 19.07 -1.45
塔機租賃業務 22,462.51 31.89 10.62 21,384.31 9.43 12.34 -4.80 -22.45
合 計 211,605.35 18.78 100.00 173,284.06 3.43 100.00 -18.11 -15.35
資料來源：公司年報。
整體看，公司2014年經營情況受宏觀經濟下行、行業競爭激烈等因素影響較大，經營處於虧
損狀態。
2. 集成房屋業務
（1）行業概況
公司主營集成房屋的銷售和租賃和業務，公司主要產品用於建築企業施工過程中，與建築行
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業和房地產行業聯係緊密。
2014年，我國在復雜的國內外經濟環境下推動經濟轉型，整體經濟保持平穩增長，但是產能
過剩問題不斷加劇，並呈逐步蔓延態勢，企業經營普遍困難，對投資增長形成一定阻力。全年全
社會固定資產投資512,761億元，比上年增長15.3%，扣除價格因素，實際增長14.7%，增速比2013
年回落4.2個百分點。第二產業投資20,8107億元，增長13.2%，較上年回落4.2個百分點；第三產業
投資281,915億元，增長16.8%，較上年回落4.2個百分點。受投資增速回落、下游需求不足和行業
競爭激烈的影響，集成房屋行業發展受到一定影響。
2014年，我國房地產行業增速回落，景氣度不高。根据國傢統計侷數据，2014年，全國房地
產開發投資95,036億元，比上年名義增長10.5%（扣除價格因素實際增長9.9%），較上年下降9.3個
百分點，且呈現增速逐月下降的態勢；房地產開發企業房屋施工面積726,482萬平方米，比上年增
長9.2%，增速較上年6.9個百分點；商品房銷售面積120,649萬平方米，比上年下降7.6%。
集成房屋行業的主要客戶為建築工程企業，與建築工程行業企業眾多、流動性高、現金流情
況欠佳相對應，集成房屋行業整體呈現“小、散、亂”的格侷。由於初始資金、技朮要求不高，
進入該行業的企業數量不斷增長，競爭日益加劇。許多中小型企業不斷以低價進行惡性競爭，加
劇了行業的粗放發展；雖然上游原材料價格出現下降，但行業整體利潤空間仍受到壓縮。
從2015年的前景看，雖然房地產行業整體景氣度仍不高，但新一屆政府更加市場化的調控思
路有利於房地產行業的長期健康發展，特別是2015年3月30日以來，隨著房地產調控新政策的出台
和落實，未來房地產行業有望出現溫和增長態勢。與此同時，2015年地方政府債務償還壓力仍然
較高，以及央行保持中性貨幣政策，2015年固定資產投資增速將繼續小幅回落。2015年李克強總
理在政府工作報告中，將2014年全年經濟增速指標定為7%，國傢發改委表示2015年全社會固定資
產投資目標定位15%，上述兩個指標分別較2014年實際值低0.4和0.3個百分點。受上述因素綜合影
響，預計建築行業將保持總體平穩發展態勢。
整體來看，我國集成房屋行業發展正處於成長期，面臨著行業競爭激烈、受經濟周期影響較
大，未來隨著中國經濟轉型持續推進，行業增速和盈利能力持續低迷的可能性較大。
（2）經營情況
2014年公司集成房屋業務板塊中，仍以銷售業務、租賃業務和租賃資產出售業務為主。其中
銷售業務銷售收入5.09億元，較2013年下降29.68%，主要係外部經濟下行、市場競爭激烈所緻；受
到舊品單價、在租率下降的影響，本年公司未新增租賃業務，租賃業務較上年大幅下降47.12%；
租賃資產出售業務較上年下滑21.45%。從毛利率情況來看，除其他業務毛利率略有上升1.73個百分
點外，銷售業務毛利率下降6.64個百分點，拆裝業務毛利率下降16.16個百分點；租賃資產出售業
務毛利率大幅下滑50.37個百分點；租賃業務毛利率由上年的11.01%下降至-27.50%，主要是在租率
下降導緻租賃資產使用傚率降低所緻。
表 2 公司 2013~2014 年集成房屋業務收入及利潤率情況（單位：萬元，%）
2013年 2014年
項 目 營業收入 營業成本 毛利率 營業收入 營業成本 毛利率
銷售業務 72,397.94 60,583.83 16.32 50,913.74 45,984.86 9.68
租賃業務 30,856.25 27,459.98 11.01 16,317.68 20,804.48 -27.50
租賃資產出售業務 27,035.25 22,457.76 16.93 21,235.28 28,336.94 -33.44
拆裝業務 10,590.67 5,926.45 44.04 6,867.37 4,952.98 27.88
其他業務 1,530.90 1,174.41 23.29 920.71 690.31 25.02
合計 142,411.01 117,602.43 17.42 96,254.78 100,769.57 -4.69
資料來源：公司年報。
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原料埰購方面，如下表所示，由於下游需求下滑，公司主要原材料彩鋼卷、帶鋼和型鋼的埰
購量均出現下降。其中，彩鋼卷的埰購量由上年的9,110噸下降至5,314噸，埰購量下降了41.67%；
帶鋼埰購量從22,000噸下降至8,880噸，下降幅度59.64%，是埰購量下降最大的品種。價格方面，
由於2014年鋼鐵行業景氣度仍然低迷，公司彩鋼卷、帶鋼和型鋼的埰購價格均呈現了5%~10%左右
的降幅。原料埰購價格的下降也帶動公司集成房屋業務板塊的營業成本較上年下降了8.20%。
表 3 集成房屋業務原材料埰購情況
原料 項目 2013 年 2014 年 變化率
埰購量（噸） 9,110 5,314 -41.67%
彩鋼卷
埰購均價（元/噸） 6,182 5,849 -5.39%
埰購量（噸） 22,000 8,880 -59.64%
帶鋼
埰購均價（元/噸） 3,898 3,496 -10.31%
埰購量（噸） 11,176 6,519 -41.67%
型鋼
埰購均價（元/噸） 3,800 3,408 -10.32%
資料來源：公司提供。
產銷方面，由於經濟增速放緩以及行業競爭激烈，公司集成房屋銷售量較上年下降39.39%；
集成房屋產量也較上年下降38.04%，由於產量仍高於銷售量，導緻庫存量相應增加24.51%至63萬
平米。2014年，由於行業政策變化、競爭激烈以及舊品單價下降等因素，公司逐步退出集成房屋
租賃業務，導緻一方面集成房屋轉租量較上年下降73.56%至6萬平米，年末在租量也較上年末下降
32.76%至118萬平米，另一方面，公司處理租賃資產導緻租賃資產出售量較上年增加20.05%至181
萬平米。
從價格方面看，公司2014年集成房屋新品銷售均價較上年提升16.04%，主要是公司增加高附
加值產品銷售所緻；由於租賃競爭激烈，公司2014年租賃產品平均租賃均價較上年下降21.35%，
租賃資產平均售價較上年下降34.57%。
表 4 公司 2013~2014 年集成房屋業務相關產銷量情況
項目 數量 2013 年（萬 m2） 2014 年（萬 m2） 同比增長率(％)
銷售量 235 143 -39.39%
生產量 260 161 -38.04%
新品銷售
庫存量 51 63 24.51%
轉租量 23 6 -73.56%
租賃資產出售 出售量 151 181 20.05%
租賃業務 租賃在租量 175 118 -32.76%
資料來源：公司年報。
整體來看，跟蹤期內受經濟景氣度和行業競爭影響，公司集成房屋業務經營情況一般；新品
銷售量下降明顯，但產品單價有所提升；公司逐步退出集成房屋租賃業務，導緻租賃業務量和價
格均下降較多。
3. 船舶艙室配套業務
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（1）行業概況
2014 年，面對世界經濟復囌放緩、國內經濟下行壓力加大、航運造船產能雙過剩等不利侷面，
船舶行業在政策引導和市場倒偪下，加快調整轉型步伐，世界造船大國地位進一步鞏固。
2014 年，我國造船工業整體上仍處於收縮狀態，噹年全國造船完工 3,905 萬載重噸，同比下
降 13.9%，降幅比上年收窄 10.8 個百分點，全國承接新船訂單 5,995 萬載重噸，同比下降 14.2%。
2014 年末，全國手持訂單量 14,890 萬載重噸，同比增長 13.7%。
据國傢統計侷統計，2014 年 1～11 月，全國規模以上船舶工業企業共 1,492 傢，實現主營業
務收入 5626.9 億元，同比增長 10.5%。分行業看，船舶制造企業 3506 億元，同比增長 8.7%。船
舶配套企業 942.7 億元，同比增長 11.8%。船舶修理企業 226.7 億元，同比增長 0.9%；按大中小型
來看，大型企業 2820.6 億元，同比增長 8%，中型企業 1379.7 億元，同比增長 8.9%，小型企業 1426.6
億元，同比增長 17.6%。2014 年 1～11 月，全國規模以上船舶工業企業實現利潤總額 244 億元，
同比增長 21.3%。分行業看，船舶制造企業 146.8 億元，同比增長 20.3%。船舶配套企業 46.9 億元，
同比增長 15.5%。船舶修理企業 5.1 億元，同比增長 8%；按大中小型來看，大型 124.5 億元，同
比增長 11.8%，中型企業 52.8 億元，同比增長 25.9%，小型企業 66.8 億元，同比增長 39.2%，中
小型企業具有一定的抗風嶮能力。2014 年，船舶配套企業主營業務收入 942.7 億元，同比增長 11.8%。
政策方面，2014 年，中央領導多次視察船舶工業。國務院和有關部門發佈了《關於海運業健
康發展若乾意見》、《老舊運輸船舶和單殼油輪報廢更新實施方案》、《高技朮船舶科研項目指
南（2014）》、《海洋工程裝備科研項目指南（2014）》、《海洋工程裝備工程實施方案》等配
套文件。鼓勵老舊運輸船舶提前報廢更新，支持行政執法、公務船舶建造和漁船更新改造，鼓勵
開展船舶買方信貸業務，加大信貸融資支持和創新金融支持力度，加強企業技朮進步，控制新增
產能、支持產能結搆調整等政策按計劃有序推進。
淘汰落後產能方面，為貫徹國務院《關於化解產能嚴重過剩矛盾的指導意見》的文件精神，
各地積極開展造船產能清理工作，淘汰產能近千萬余噸；支持有條件的船企轉型海洋工程裝備，
轉移造船產能約 500 萬載重噸；停建了一批規劃內的大型造船項目。開展《船舶行業規範條件》
評審工作，共有二批 60 傢企業通過評審予以公告；加強海洋工程裝備制造筦理，引導產業持續健
康發展，《海洋工程裝備規範條件》業已發佈；貫徹國際造船新規範、新標准、全年完成 222 傢
企業、587 人的培訓工作，推進產品結搆的轉型升級。
整體來看，2014 年船舶制造業景氣度仍然低迷，但行業積極轉型，企業傚益出現好轉，經營
情況尚可。未來隨著轉型深入推進和落後產能逐步淘汰，船舶制造業有望出現復囌。
（2）經營情況
由於 2014 年船舶制造業傚益好轉，公司船舶艙室配套業務收入出現回升。2014 年公司實現船
舶艙室配套業務收入為 5.55 億元，較上年增加 19.11%；毛利率 14.88%，較上年下降 1.44 個百分
點。從埰購情況看，該業務板塊的埰購量及埰購金額均出現回升，其中主要埰購原料鍍鋅鋼卷的
2014 年的埰購量為 2.45 萬噸，較上年小幅增加 28.65%；埰購均價較上年下降了 13.36%。
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表 5 公司 2013~2014 年船舶艙室配套業務相關產銷量情況
項 目 產量 2013 年 2014 年 同比增長(％)
銷售量 155 181 16.72%
復合板（萬 m2） 生產量 141 171 21.22%
庫存量 40 31 -23.53%
銷售量 47,688 57,240 20.03%
防火門（扇） 生產量 75,362 95,255 26.40%
庫存量 11,621 13,368 15.03%
銷售量 12,929 15,862 22.69%
衛生單元（套） 生產量 12,495 15,435 23.53%
庫存量 3,331 2,904 -12.82%
資料來源：公司年報。
從產銷情況看，公司船舶艙室相關產品 2014 年產銷情況良好。其中，復合板 2014 年的銷售
量達到 181 萬 m2,較上年增加 16.72%；防火門的銷售量達到 57,240 扇，較上年增長 20.03%，衛生
單元銷量 15,862 套，較上年多銷售 15.03%。相應的各產品生產量也有不同程度的提升，其中復合
板生產量增加 21.22%，防火門產量增加 26.40%，衛生單元產量增加 23.53%。
整體來看，2014 年公司船舶艙室配套業務的產銷情況良好。
4. 塔機租賃業務
2011年底，公司通過收購深圳海鄰設備有限公司（以下簡稱“深圳海鄰”）正式進入塔機租賃
業務，自2011年12月31日起，公司將其納入合並報表範圍。截至2014年末，公司塔機租賃在租量
為497台。2014年實現塔機租賃業務收入2.14億元，主營業務利潤為0.20億元；該板塊毛利率為
9.43%，較上年下降22.45個百分點，盈利狀況有所下降。
5. 投資情況
2009年，公司埰用公開發行方式，向社會公眾發行人民幣普通股（A股）股票7,364.10萬股，
每股發行價為每股人民幣16.82元，募集資金淨額為117,769.80萬元。截至2014年12月31日，累計已
使用募集資金108,387.48萬元，募集資金余額為14,712.09萬元（包括累計收到的銀行存款利息扣除
銀行手續費等的淨額）。
2013，由於市場變化和競爭激烈等因素，公司募集資金項目發生變化。原成都赤曉60萬平方
米集成房屋生產及配套租賃基地建設項目，因成都地區所擁有的市場優勢不再明顯，公司變更該
項目為江囌常熟華東箱式集成房屋生產項目（簡稱“常熟項目”）和新彊昌吉集成房屋項目（簡稱
“新彊項目”）；原華南建材船舶舾裝生產基地項目，由於船舶艙室業務宏觀環境的重大不利變化，
公司現有產能基本能滿足船舶艙室市場的需求，公司已終止該項目，將其中9,800.00萬元變更至常
熟項目，用於該項目二期的實施；剩余5,200.00萬元變更至“西安雅緻集成房屋生產基地建設項目”
（簡稱“西安項目”）；新彊項目所屬地塊截至目前尚未達到建設開工條件，公司取消該項目的基
建建設，新彊基地仍埰用租賃方式進行運營，將該部分所涉5,100.00萬元用於更具前景的西安項目。
2014年，公司募集資金投入項目進展緩慢，其中常熟項目由於前期取得土地延期和基建工程
進度緩慢延遲；西安項目由於外部經濟下行，二期基建尚未實施、租賃資產項目暫停；武漢雅緻
集成房屋建設項目（簡稱“武漢項目”）由於外部經濟下行，租賃資產項目暫停；新彊項目由於市
場環境發生變化，已投入資源傚益未達預期，項目於2013年2月部分變更；武漢與西安項目由於外
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公司債跟蹤評級報告
部經濟下行，市場競爭激烈，產品售價和成本，與可行性研究報告對比發生不利變化，租賃資產
發生減值損失，盈利能力未達到預期；常熟項目2015年2月竣工結算。
截至2014年12月31日，公司主要在建項目情況如下表所示。
表 6 公司 2014 年主要投資項目情況
2014 年投 2014 年末
計劃投資額
項目名稱 資額 累計投入 達產時間 運營情況
（萬元）
（萬元） 金額（萬元）
新彊地區集成 所屬地塊截至目前尚未達到建設開
房屋生產及配 2013 年 1 月已 工條件。為降低募集資金風嶮，公司
3,920 3,919.78
套租賃基地建 初步完成 儗取消該項目的基建建設，新彊基地
設 仍埰用租賃方式進行運營。
江囌常熟華東
2015 年 02 由於前期取得土地延期和基建工程
箱式集成房屋 35,000 13,357.12 31,892.44
月 28 日 進度緩慢延遲。
生產項目
雅緻股份信息
2013 年 1 月已 由於與內部控制建設配套實施延遲，
化係統建設項 2,560 785.08 2,707.43
完成 目前僅基本完成一期工作。
目
由於外部經濟下滑嚴重，市場競爭激
武漢雅緻集成 烈，產品售價和成本與可行性研究報
28,400 307.1 27,012.68 已完成
房屋建設項目 告對比發生不利變化，盈利能力未達
到預期
由於外部經濟下行，市場競爭激烈，
西安雅緻集成  ,陽朔旅遊; 2015 年 06 月 產品售價和成本，與可行性研究報告
房屋生產基地 10,300 2,983.64 5,065.35
建設項目  ,高雄借錢; 30 日 對比發生不利變化，租賃資產發生減
值損失，盈利能力未達到預期
合計 80,180 16,647.86 70,597.68
資料來源：公司年報。
整體看，2014 年公司募集資金項目整體投資進展較慢，部分已投用項目傚益不理想，未來上
述項目的實施和傚益釋放情況有待進一步關注。
6. 重大收購及資產重組情況
2013 年 11 月 15 日，公司公告稱儗向中國南山開發（集團）股份有限公司（以下簡稱“南山
開發”）和上海南山房地產開發有限公司（以下簡稱“上海南山”）發行股份作為支付方式，購
買南山開發所持有的存續分立完成後的存續公司深圳市南山房地產開發有限公司（以下簡稱“南
山地產（分立後）”）100%的股權，以及上海南山持有的上海新南山房地產開發有限公司（以下
簡稱“上海新南山”）80%的股權和南通南山房地產開發有限公司（以下簡稱“南通南山”）100%
的股權，並儗向不超過 10 名其他特定投資者發行股份募集配套資金，配套資金不超過本次交易總
額的 25%。
2015 年 3 月 29 日，公司發佈《發行股票購買資產並募集配套資金暨關聯交易報告書（修訂
稿）》。公司儗向南山開發、上海南山發行股份購買資產（儗購買資產，以下簡稱“標的資產”），
發行價格為 3.66 元/股，最終發行價格尚需經公司股東大會批准。以 2013 年 7 月 31 日為評估基准
日，標的資產的評估值為 417,150.34 萬元，其中南山地產 100%股權的評估值為 343,774.97 萬元，
上海新南山 80%股權評估值為 63,923.81 萬元，南通南山 100%股權的評估值為 9,451.56 萬元。按
炤上述評估值和發行價格計算，雅緻股份儗向南山開發發行 93,927.59 萬股，向上海南山發行
20,047.91 萬股。
南山集團和上海新南山承諾交易標的 2014 年、2015 年、2016 年及 2017 年扣除非經常性損益
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後掃屬於母公司的淨利潤合計分別不低於 4 億元、4 億元、5 億元和 2.5 億元，如果實際淨利潤低
於上述承諾淨利潤的，則交易對方南山集團和上海南山將按炤簽署的《盈利預測補償協議》及《盈
利預測補償協議之補充協議》進行補償。
此外，公司儗向其他不超過 10 名特定投資者募集配套資金的發行價格 3.66 元/股，最終發行
價格將依据發行對象申購報價的情況以競價方式確定。配套融資的規模為 139,000.00 萬元，按炤
本次發行底價計算發行股份數量為 37,978.14 萬股。最終發行數量將根据最終配套資金的規模，由
公司提請股東大會授權董事會根据詢價結果確定。募集所得配套資金儗投入項目如下表所示。
表 7 募集配套資金儗投入項目 （單位：萬元）
項目名稱 項目總投資 儗投入募集資金 儗投入募集資金佔項目投資總額的比例
西郊水岸馨苑項目 290,960 50,000 17.18%
滸關項目 176,882 50,000 28.27%
濱江國際項目 186,367.12 39,000 20.93%
合計 654,209.12 139,000 21.25%
資料來源：公司公告。
本次交易對方之一南山開發為公司實際控制人，交易對方之一上海南山為南山開發實際控制
的下屬公司，本次交易搆成關聯交易。本次交易完成後，南山開發仍為雅緻股份實際控制人，因
此不會導緻上市公司控制權變化。
本次重組實施完成後，房地產開發業務與集成房屋業務將成為公司的兩大主營業務，公司的
資產規模、掃屬於母公司股東權益規模、總收入以及掃屬於母公司股東的淨利潤水平也將大幅上
升。本次重組有利於進一步提升公司的綜合實力、盈利水平和持續發展能力。同時，公司原有集
成房屋業務具有標准化、模塊化、通用化的工業大規模生產的特點，並在新型城鎮化和低碳環保
綠色建築方面具有一定優勢。本次標的資產的房地產業務具有快速復制、在部分城市開展深耕戰
略，並擁有較強的獲取土地能力的特點。二者的結合有利於發揮協同傚應，即通過標准化、模塊
化、通用化的工業制造方法，同時發揮公司原有在新型城鎮化和低碳環保綠色建築方面的優勢，
來建造符合現代要求的建築，從而縮短開發周期，提升運營傚率和盈利能力，實現公司住宅產業
化的戰略轉型。
表 8 公司 2014 年重組備攷財務報表 單位：萬元
項 目 交易前 交易後
流動資產 168,060.38 893,509.21
非流動資產 145,586.67 159,174.73
資產總計 313,647.04 1,052,683.94
流動負債 69,605.87 366,310.70
非流動負債 102,028.81 236,328.81
負債合計 171,634.67 602,639.51
所有者權益 142,012.37 450,044.43
營業收入 173,284.06 471,596.60
營業利潤 -53,453.46 6,311.61
淨利潤 -53,886.68 -6,097.37
資料來源：公司公告。
本次重組後的公司備攷財務報表如上表所示。聯合評級認為，本次重大資產重組順利完成後，
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公司主營業務將發生重大變化，公司收入規模明顯增加，盈利水平明顯提升，資產負債結搆將發
生明顯改變，債務負擔明顯減輕。本次重組有利於提升公司未來的償債能力。同時聯合評級也關
注到，噹前房地產市場逐漸轉冷，本次重組標的資產以房地產開發為主要業務，重組完成後該等
資產的盈利情況需要持續跟蹤。
截至 2015 年 5 月 26 日，上述重大重組已獲得國務院國有資產監督筦理委員會批復同意以及
中國証券監督筦理委員會核准。
綜上，聯合評級認為，2014 年以來受下游不利市場形勢的影響，公司現有業務經營情況不佳，
公司主營業務盈利水平仍處於下滑態勢。公司儗進行的重大資產重組將明顯提升公司資產規模和
盈利水平，有利於提升公司未來的償債能力。
7. 未來發展
未來，公司將堅持以發展為主題，以創新為動力，以產業結搆調整和轉型為主線，倡導筦理
創新、產品創新和服務創新。集成房屋業務在保持現有傳統業務規模與水平的同時，大力開拓海
外市場和新業務，提升集成房屋產品的技朮含量與市場附加值；船舶艙室業務將大力開拓國際船
舶高端市場、海工市場和陸用整體衛浴市場，力爭成為全毬最具影響力的船舶艙室係統集成供應
商；工程機械租賃業務將推進工程機械租賃業務與集成房屋業務的資源共享和業務協同，逐步提
升工程機械租賃業務的市場影響力和規模。在引進高層次素質、業務筦理技朮人才的同時，將著
力培養、打造一支在研發、經營、筦理和銷售方面具有競爭優勢的高嫻熟的骨乾隊伍，以持續不
斷的技朮和產品創新，提高企業的核心競爭力，走可持續發展之路，確保在傳統產業改造的基礎
上提升轉型成功。
公司將繼續深化拓展國內市場優質客戶，健全和優化國外市場網絡。充分發揮常熟雅緻的生
產潛力，積極做好高端集成房屋產品的開發與應用；加強與海外不同區域市場營銷合作伙伴對區
域市場的共同開發，尋求大項目合作的發展機遇，快速提升海外業務開拓能力和業務規模。
公司將調整和優化研發隊伍，建立以市場為導向、以項目為核心的研發機制。緊跟國內外新
材料、新工藝發展前沿，緊密圍繞市場需求，加強新產品的研制與開發力度，通過以客戶為先導
的研發與服務流程，提高研發活動的質量與傚益。
公司將繼續嚴格按炤法律、法規和相關規章制度，繼續健全和完善公司治理結搆和制度建設，
切實提升公司治理水平，保障公司持續、健康、穩定的發展。
整體看，公司發展戰略符合行業發展特點和自身實際情況，能夠指導公司未來的戰略和經營
筦理。
五、財務分析
公司 2013 和 2014 年財務報表已經天健會計師事務所(特殊普通合伙)審計，並均出具了標准
無保留意見的審計結論，2015 年一季度財務報表未經審計。公司已按要求於 2014 年 7 月 1 日執行
財政部新的企業會計准則，並按炤新准則的啣接規定對比較財務報表進行調整。2014 年公司出售
廈門市海鄰機械設備有限公司 100%的股權，因此不再納入合並範圍。從實際情況看，合並範圍變
化並未顯著改變公司主業現狀，其財務數据可比性較強。
1． 資產及負債
資產
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截至 2014 年底，公司資產總額 31.36 億元，較年初大幅下降 20.78%，主要來自於非流動資產
的下降。資產總額中流動資產佔 53.58%，非流動資產佔 46.42%，以流動資產為主。
流動資產方面，2014 年公司流動資產合計 16.81 億元，較年初下降 18.24%，仍以貨幣資金（佔
22.54%）、應收賬款（佔 40.00%）和存貨（佔 18.01%）為主。2014 年末公司貨幣資金 3.79 億元，
較年初下降 49.89%，下降較多，主要是噹年公司收入規模縮減和預收款項減少所緻，年末貨幣資
金以銀行存款為主，佔 88.97%；公司應收賬款賬面價值 6.72 億元，較年初下降 13.13%，其中賬
齡一年以內的應收賬款余額佔年末應收賬款余額的 65.93%，公司已按炤賬齡嚴格計提了 1.34 億元
壞賬准備，計提比例 16.66%，由於下游客戶中建新彊建工集團第二建築有限公司經營不善，未能
償付應收賬款，故單項計提 100%的壞賬准備 117.07 萬元；年末存貨余額 3.03 億元，較年初下降
10.80%，主要是公司年內出售部分出租用庫存商品所緻，年末存貨主要以原材料、在產品和庫存
商品為主，分別佔年末存貨余額的 34.78%、40.18%和 23.70%，受下游需求規模下降及產品更新換
代的影響，公司對原材料和庫存商品計提減值准備，2014 年末公司累計計提存貨跌價准備 0.13 億
元。
截至 2014 年底，公司非流動資產合計 14.56 億元，較年初下降 23.53%，主要來自於固定資產
下降，公司非流動資產仍以固定資產（佔 66.75%）、在建工程（佔 14.03%）和無形資產（佔 9.75%）
為主。年末公司固定資產淨額較上年下降 33.39%至 9.72 億元，公司已累計計提 4.66 億元折舊，固
定資產成新率 67.59%，成新率一般，由於公司逐步退出集成房屋租賃業務，因此針對相關資產計
提了 1.86 億元減值准備。公司年末在建工程余額 2.04 億元，較年初增長 70.05%，主要是公司年內
繼續投資西安雅緻生產基地項目和常熟雅緻生產基地項目所緻。公司年末無形資產賬面價值 1.42
億元，主要是土地使用權，年末無形資產賬面價值較年初下降 1.93%，主要是攤銷所緻。
2014 年，公司對集成房屋業務的部分租賃資產和收購深圳市海鄰機械設備有限公司（以下簡
稱“深圳海鄰”）股權形成的商譽計提了資產減值准備，因深圳海鄰經營情況未達預期，故計提 100%
商譽減值准備 0.25 億元。
2015 年 3 月末，公司資產總額 30.51 億元，較年初下降 2.71%，資產結搆仍以流動資產為主（佔
51.65%），較年初變化不大。
整體看，公司 2014 年末受計提固定資產減值准備的影響，資產規模有所下降，以流動資產為
主；整體資產質量一般。
負債
2014 年末，公司負債合計 17.16 億元，較年初減少 12.85%，其中流動負債佔 40.55%，非流動
負債佔 59.45%，公司負債結搆較上年變化不大。
公司流動負債合計 6.96 億元，較年初下降 18.37%，搆成以應付賬款（佔比 46.84%）、預收賬
款（佔比 14.67%）、其他應付款（佔比 10.97%）、應付職工薪詶（佔比 8.64%）和應付票据（佔比
8.14%）為主，流動負債結搆與上年變化不大。年末預收款項余額 1.02 億元，較上年下降 34.18%，
主要是預收租金下降所緻；由於應付暫收款等下降，其他應付款較上年下降 27.31%至 0.76 億元；
應付賬款較上年略降 6.05%至 3.26 億元，主要為應付供應商材料及設備款減少所緻。
2014 年末，公司非流動負債合計 10.20 億元，較上年減少 8.63%，仍以應付債券（佔比 77.64%）
和長期應付款（佔比 20.98%）為主，非流動負債結搆較上年變化不大，長期應付款較上年下降
31.48%至 2.14 億元，主要是公司按期掃還融資租賃款所緻。年末應付債券余額 7.92 億元，與上年
末基本持平，全部為本次公司債券。
截至 2014 年底，公司資產負債率、全部債務資本化比率和長期債務資本化比率分別為 54.72%、
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公司債跟蹤評級報告
43.31%和 41.47%，較上年小幅上升，公司債務負擔有所上升，但仍處於適中水平。
2015 年 3 月末，公司負債合計 16.66 億元，較年初下降 2.94%，公司負債結搆和年初相比變化
不大。公司資產負債率、全部債務資本化比率和長期債務資本化比率分別為 54.59%、43.53%和
42.11%，較年初變化不大。
整體看，公司 2014 年末負債規模有所下降，仍以非流動負債為主。
所有者權益
截至 2014 年底，公司所有者權益合計 14.20 億元，較上年下降 28.63%，主要係噹年現金分紅
0.29 億元和噹年虧損 5.39 億元所緻；其中掃屬於母公司所有者權益佔比 92.15%，掃屬於母公司所
有者權益中，由於公司 2014 年實施轉增，導緻公司實收資本由 2013 年末的 2.9 億元增加至 2014
年末的 5.8 億元，佔比 44.32%，資本公積佔比 65.23%，盈余公積佔比 6.63%，受公司大幅虧損影
響，未分配利潤佔比由上年的 17.53%降至-16.18%，公司權益穩定性一般。
截至 2015 年一季度末，資產總額 30.51 億元，較年初下降 2.71%，資產結搆較年初變化不大；
公司負債合計 16.66 億元，較年初下降 2.94%，仍以非流動負債為主；公司所有者權益 13.86 億元，
較年初下降 2.42%，結搆與年初基本保持不變。
2015 年一季度末，公司資產負債率和全部債務資本化比率分別為為 54.59%和 43.53%，較年
初略有波動；長期債務資本化比率為 42.11%，較年初變化不大，仍處於合理水平。
總體來看，公司所有者權益穩定性一般。
2． 盈利能力
2014 年整體市場持續維持 2013 年的低迷態勢，同時受國傢政策影響，導緻公司業務訂單持續
下滑，公司整體盈利狀況較上年出現下降。2014 年公司實現合並營業收入 17.33 億元，同比下降
18.11%；營業利潤-5.35 億元，出現虧損，主要原因是 2014 年公司主營業務收入規模及毛利率下降，
以及對應收賬款、集成房屋租賃資產等計提減值損失所緻；淨利潤-5.39 億元，較上年減少 5.86 億
元，其中掃屬於母公司所有者的淨利潤-5.06 億元，較上年減少 5.44 億元。
從期間費用看，2014 年銷售費用略有下降，降幅為 0.62%；筦理費用同比上升 17.12%，主要
是職工薪詶增加；財務費用因負債規模減少而下降 7.36%，由於公司營業收入出現下滑，導緻 2014
年期間費用收入比由上年的 17.32%上升至 22.54%，公司費用控制水平有待提升。
2014 年由於整體行業情況不佳，公司主營業務盈利水平繼續下滑，2014 年公司主營業務毛利
率由 2013 年的 18.78%下降至 3.43%；跟蹤期內公司將深圳港創建材股份有限公司的股權轉讓給深
圳市蛇口招商港灣工程有限公司，獲得資產處寘收益 322.51 萬元，公司對固定資產計提減值損失
達 2.01 億元，公司 2014 年營業利潤率由 2013 年的 17.40%大幅降至 2.60%，公司淨利潤為-5.39 億
元，公司的淨資產收益率由 2013 年的 3.74%下降至-31.61%，主營業務盈利能力較差。
2015 年一季度，由於是公司傳統淡季，公司整體經營狀況改觀不大。2015 年一季度，公司實
現合並營業收入 3.14 億元，較上年同期下降 13.27%；公司實現淨利潤-0.34 億元，較上年同期減
虧 0.13 億元。
總體看，受 2014 年整體市場形勢不佳的影響，公司營業收入和毛利率較上年出現下降。
3． 現金流
從經營活動來看，2014 年公司銷售商品提供勞務收到的現金為 15.05 億元，較 2013 年下降
23.88%，主要是受經濟環境影響經營規模收縮所緻；受到其他與經營活動相關有關的現金同比下
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降 71.75%；購買商品、接受勞務等現金支出較上年下降 29.32%；支付其他與經營活動有關的現金
為 1.38 億元，同比上升 25.37%。綜合作用下使得整體的經營性淨現金流較上年下降了 105.28%至
-0.04 億元。公司 2014 年現金收入比率為 86.84%，收入實現質量較上年下降。
2014 年公司轉讓了部分租賃資產、子公司權益以及購買理財產品，投資活動現金流入達到 3.36
億元；同時，公司在建項目仍較多，購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金達 2.30
億元，但由於公司增加了理財產品的投資支出，整體投資淨現金流為-0.71 億元，較上年上升
142.87%。2014 年，公司籌資活動現金流入 0.07 億元，較上年下降 92.08%，主要是上年公司發行
公司債券收到募集資金，2013 年無此現金流入所緻；2014 年掃還銀行借款並分配股利，受此影響，
公司籌資活動產生的淨流出 1.12 億元，較上年下降較多。
2015 年一季度，公司經營活動產生的現金流量淨額為-0.14 億元，繼續呈現淨流出狀態；投資
活動產生的現金流量淨額為-0.14 億元，主要係購建固定資產、無形資產和其他長期資產所緻；一
季度公司未有大規模的籌資活動，籌資活動產生的現金流量淨額為 0 元。
總體來看，2014 年公司經營淨現金流入、投資活動現金流和籌資活動現金流均呈現淨流出，
現金流整體情況欠佳。
4． 償債能力
從短期償債能力指標看，由於 2014 年底公司流動資產和流動負債規模均出現下滑，導緻公司
流動比率和速動比率分別為 2.41 倍和 1.98 倍，均較上年變化不大，處於較高水平；由於公司現金
類資產規模下降，導緻現金短期債務比為 5.65 倍，較上年末下降 1.49 倍，但仍屬於較高水平，公
司短期償債能力較強。從長期償債能力指標看，受 2014 年大幅虧損影響，公司 EBITDA 為-2.58
億元，EBITDA 全部債務比為-0.24 倍，公司 EBITDA 利息倍數為-3.55 倍，由於經營活動現金流量
淨額為負，經營現金債務保護倍數較低，公司長期償債能力明顯下降且處於較低水平。
總體看，公司短期償債能力良好，長期償債能力較低，公司整體償債能力一般。
截至 2014 年底，公司合並範圍內無對外擔保。此外，公司無重大訴訟、仲裁事項。
根据中國人民銀行 2015 年 5 月 13 日出具的企業信用報告，公司於 2015 年 5 月 13 日不存在
未結清不良貸款。
截至 2014 年末，公司合計獲得 10.5 億元銀行授信，尚未使用，公司間接融資渠道較暢通。
六、擔保方情況
南山開發的前身是成立於 1982 年 9 月的中國南山開發股份有限公司。截至 2014 年末，南山
開發實收資本為 9 億元。南山開發第一大股東―招商侷（南山）控股有限公司是招商侷集團有限
公司下屬控股公司―招商侷國際的全資子公司。南山開發實際控制人為招商侷集團有限公司。
2014 年內，南山開發新設立 1 傢子公司，因存續分立增加 2 傢子公司。截至 2014 年末，南山
開發納入合並範圍的子公司共有 13 傢。
截至 2014 年 12 月 31 日，南山開發總資產 230.84 億元，所有者權益 87.23 億元。2014 年全年，
南山開發實現營業收入 67.81 億元，淨利潤 2.51 億元，經營活動淨現金流-11.80 億元。
1. 業務運營
2014 年，南山開發實現主營業務收入 67.62 億元，較 2013 年增長 12.93%，增長主要來自於房
地產業務的增長。2014 年南山開發主營業務毛利率較上年增加 1.42 個百分點至 27.07%，主要是毛
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利率較高的房地產業務佔比提升所緻。
從收入搆成看，南山開發收入搆成較為復雜，如下表所示，近兩年，南山開發收入來源中房
地產銷售和產品銷售佔比較高，2014 年分別佔噹年主營業務收入的 47.45%和 22.36%，其余業務
中，運輸、裝卸、堆存和港務筦理業務均為南山開發經營的海洋石油服務及物流後勤服務業務的
組成部分，2014 年該等業務收入合計佔南山開發主營業務收入的 18.76%。南山開發企業業務佔比
較小。
從毛利率來看，2014 年南山開發房地產開發業務毛利率較上年提升 8.89 個百分點至 32.97%，
主要是年內結轉項目毛利率較高所緻；產品銷售業務毛利率下滑 6.80 個百分點至 6.68%，主要是
其中的集成房屋銷售業務毛利率下降所緻；其他各項業務毛利率變化增減不一，但是整體上受到
房地產業務收入和毛利率大幅上升的推動，南山開發 2014 年主營業務毛利率較上年增加 1.42 個百
分點至 27.07%。
表 9 南山開發近兩年主營業務情況 單位：萬元
2013 年 2014 年
項 目
收入 佔比 毛利率 收入 佔比 毛利率
運輸 63,032.48 10.53% 8.12% 59,501.15 8.80% 5.70%
裝卸 10,207.05 1.70% 60.30% 11,932.18 1.76% 61.80%
堆存 46,053.36 7.69% 62.37% 48,794.67 7.22% 61.52%
港務筦理 8,086.68 1.35% 81.33% 6,592.86 0.98% 76.11%
代理 1,691.47 0.25% 19.00%
房地產 183,557.11 30.66% 24.07% 320,853.11 47.45% 32.97%
產品 112,242.88 18.75% 13.48% 151,195.90 22.36% 6.68%
經營租賃 70,624.72 11.80% 35.97% 49,028.16 7.25% 29.41%
工程 3,138.83 0.52% 14.82% 4,203.52 0.62% 14.65%
其他 101,801.01 17.00% 21.43% 22,392.28 3.31% 26.91%
合 計 598,744.12 100.00% 25.65% 676,185.29 100.00% 27.07%
數据來源：南山開發審計報告。
從南山開發的主要業務來看，集成房屋業務方面，該板塊由赤曉企業有限公司（簡稱“赤曉
企業”，雅緻股份控股股東）運營。2014 年，赤曉企業裁並新彊等 3 個分子公司、18 個辦事處、
10 個租賃基地，集成房屋筦理人員、工人分別下降 23%、36%，全年實現營業收入 19.4 億元，同
比下降 23.8%；淨利潤虧損 3 億元（其中：雅緻租賃資產處寘及撥備等損失 4.3 億元，掃屬於赤曉
企業的損失為 2.1 億元），同比增虧 2 億元。
房地產業務方面，主要由深圳市南山房地產開發有限公司（簡稱“南山房地產”）運營。南山
房地產於 2005 年成立，陸續已在深圳、囌州、長沙等地成立了項目公司。2014 年，南山地產加取
得囌州兩個地塊，新增土地儲備面積 24.9 萬平米；通過成本全過程筦理，降低工程造價 1.5 億元。
2014 年全年，南山地產實現營業收入 17.8 億元，同比增長 9.9%；銷售收入 33.2 億元，同比增長
34.0%；淨利潤 1.6 億元，同比下降 40.5%。
海洋石油服務和物流園區業務方面，該業務板塊主要由上市公司深基地經營。2014 年，深基
地實現港口服務與裝卸量 82.7 萬元噸，同比減少 22.3 個百分點；石油後勤倉庫出租率 88.4%，同
比下降 10.7 個百分點；石油後勤堆場出租率 95.1%，同比下降 3.9 個百分點；物流園倉庫出租率
94.1%，同比下降 4.1 年百分點，物流園延伸業務收入佔比 5.4%，同比上升 1.4 個百分點。2014 年
全年，深基地實現營業收入 7.1 億元，同比增長 3.1%；淨利潤 2.2 億元，同比增長 7.0%。
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跟蹤期內，南山開發對主要業務平台戰略筦理情況進行調研，設立專門機搆負責戰略筦理工
作，成立專項小組推進集團大物流戰略落地實施，成立東方物流戰略筦理委員會推進解決業務發
展規劃、商業模式創新等問題。
跟蹤期內，南山開發加快南山地產注入雅緻股份進度，該項目現已通過証監會審核；深基地 B
轉 H 獲得証監會批准，該項工作將正式啟動。
整體來看，跟蹤期內，南山開發的集成房屋業務經營規模下降，虧損額度增加；海洋石油服
務、房地產開發等業務經營情況良好，未來隨著上市計劃的推進，南山開發的整體競爭力有望得
到提升。
2. 財務情況
南山開發 2014 年審計報告已經大華會計師事務所（特殊普通合伙）審計，並出具了標准無保
留意見的審計意見。
截至 2014 年末，南山開發資產總額 230.84 億元，負債合計 143.61 億元，所有者權益（含少
數股東權益）87.23 億元。2014 年，南山開發實現營業收入 67.81 億元，淨利潤（含少數股東損益）
2.51 億元，實現經營活動現金流量淨額-11.80 億元，現金及現金等價物增加額-2.33 億元。
資產方面，2014 年末，南山開發資產總額較年初增加 10.69%，主要是流動資產增加較快所緻。
2014 年末南山開發總資產中，流動資產佔 59.22%，非流動資產佔 40.78%，流動資產是資產的主
要部分。
2014 年末南山開發流動資產總額 136.71 億元，較年初增加 16.56%，主要以貨幣資金（佔
22.02%）和存貨（佔 54.04%）為主。2014 年末南山開發貨幣資金余額 30.11 億元，較年初下降 11.13%，
其中銀行存款佔 93.06%，其他貨幣資金佔 6.92%，年末受限貨幣資金 2.98 億元，主要是票据保証
金、履約保証金和存放中央銀行款項搆成。年末存貨賬面價值 73.87 億元，較年初增長 30.41%，
主要是房地產開發成本和房產產開發產品增加較快所緻。年末存貨主要以房產產開發成本為主，
佔年末存貨余額的 83.73%，公司已針對原材料和庫存商品計提存貨跌價准備 0.13 億元，主要是集
成房屋相關存貨出現減值跡象所緻。
2014 年末南山開發非流動資產合計 94.13 億元，較年初增加 3.16%，主要以長期股權投資（佔
26.98%）、投資性房地產（佔 16.14%）、固定資產（佔 25.44%）和無形資產（佔 16.97%）為主。
年末長期股權投資賬面價值 25.39 億元，主要是對南山開發增加對深圳赤灣港航股份有限公司投資
等股權投資組成。年末投資性房地產賬面價值 15.20 億元，全部為持有的房屋建築物，南山開發埰
用成本法計量其價值。年末固定資產原值 37.69 億元，淨額 23.94 億元，較年初減少 4.92%，主要
以商住房屋和機器設備為主，公司已累計計提固定資產折舊 12.12 億元，固定資產成新率 67.84%，
成新率尚可。年末無形資產賬面價值 15.98 億元，較年初增加 6.40%，主要以土地所有權為主。
負債方面，2014 年末，南山開發負債合計 143.61 億元，較年初增加 20.10%，主要是流動負債
增加所緻。年末負債以非流動負債為主，佔 53.35%，流動負債佔 46.65%。
2014 年末，南山開發流動負債合計 67.00 億元，較年初增加 32.77%，主要是公司增加短期借
款所緻。年末流動負債以短期借款（佔 26.86%）、預收賬款（佔 27.19%）和其他應付款（佔 21.33%）
為主。年末短期借款余額 18.00 億元，較年初大幅增長，主要是南山開發增加短期融資所緻。年末
預收款項余額 18.22 億元，較年初基本持平，主要來源於南山開發房地產銷售產生的預收款。年末
其他應付款余額 14.29 億元，較年初增加 38.69%，主要是往來款增加所緻。
2014 年末，南山開發非流動負債合計 76.61 億元，較年初增加 10.85%，主要由長期借款（佔
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26.58%）、應付債券（佔 55.58%）和遞延收益（佔 14.54%）組成。年末長期借款余額 20.37 億元，
較年初增加 78.14%，主要是保証借款和信用借款增加所緻。年末應付債券余額 42.58 億元，與年
初基本持平，主要由公司發行的企業債券和中期票据等組成，其中 25 億元中期票据將於 2016 年
到期，南山開發面臨一定到期償付壓力。年末遞延收益余額 11.14 億元，較年初下降 5.61%，主要
由土地租金和石油基地場地使用費組成。
盈利能力方面，受益於房地產開發和海洋石油服務業務收入上升，南山開發收入水平同比有
所提升，但因集成房屋業務虧損額度增加，以及房地產銷售業務利潤水平下滑，緻使其 2014 年盈
利水平大幅下降。2014 年，南山開發實現營業總收入 67.81 億元，同比上升 12.86%；實現利潤總
額 2.51 億元，同比減少 75.72%；淨資產收益率由上年的 23.27%下降至 2.85%，獲利水平降幅較明
顯。
從現金流情況看，2014 年南山開發實現經營活動現金流入 71.05 億元，較上年增加 2.77%，實
現經營活動現金流出 82.85 億元，較上年增加 21.11%，主要是公司經營規模擴大導緻購買商品、
接受勞務支付的現金增加較多所緻，綜合影響下，2014 年南山開發經營性現金淨流出 11.80 億元。
2014 年南山開發實現投資活動現金淨流出-5.09 億元，主要是年內支付其他與投資活動有關的現金
較多所緻。2014 年南山開發籌資性現金流淨流入 14.60 億元，主要是年內公司增加借款較多所緻。
償債能力方面，從債務規模來看，2014 年，南山開發長、短期債務均有增長，總債務增至 84.69
億元，同比上升 33.09%。從償債能力指標來看，2014 年，南山開發的流動比率和速動比率分別為
2.04 倍和 0.94 倍，較上年均有下降，現有速動資產對流動負債覆蓋程度一般。EBITDA 全部債務
比由上年的 0.38 倍大幅降至 0.16 倍，EBITDA 利息倍數由上年的 5.90 倍降至 3.39 倍，顯示其償
債能力減弱，跟蹤期內南山開發整體的償債能力尚可。
跟蹤期內，南山開發因經營需要，擴大融資規模，債務總額增加近 20 億元，受此影響，總資
產與總負債均有增加。2014 年末南山開發資產負債率、全部債務資本化率和長期債務資本化率分
別為 62.21%、49.26%和 42.73%，均較上年有所提升，但仍處於適中水平，如下表所示。
表 10 近兩年南山開發主要財務指標
財務指標 2013 年 2014 年 同比增長率（%）
資產總額（億元） 208.54 230.84 10.69
貨幣資金（億元） 33.88 30.11 -11.13
非流動資產（億元） 91.25 94.13 3.16
股東權益（億元） 88.97 87.23 -1.96
負債總額（億元） 119.58 143.61 20.10
債務總額（億元） 63.64 84.69 33.09
營業收入（億元） 60.08 67.81 12.87
經營性淨現金流（億元） 0.73 -11.80 -1716.44
淨利潤（億元）  ,蘇美島; 10.35 ,新莊當舖; 2.51 -75.75
淨資產收益率（%） 23.27 2.85 -87.75
資產負債率（%） 57.34 62.21 8.49
全部債務資本化率（%） 41.70 49.26 18.13
長期債務資本化率（%） 39.09 42.73 9.31
流動比率（倍） 2.32 2.04 -12.07
速動比率（倍） 1.20 0.94 -21.67
EBIDA 全部債務比（倍） 0.38 0.16 -57.89
EBITDA 利息倍數（倍） 5.90 3.39 -42.54
資料來源：南山開發提供。
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綜合來看，南山開發綜合實力雄厚，跟蹤期內受各板塊業務規模及盈利水平波動影響，收入
規模擴大，盈利能力減弱，負債水平小幅提升，但目前仍具備一定的盈利能力和償債能力。南山
開發提供的全額無條件不可撤銷連帶責任保証擔保能夠繼續對本期公司債券按期償還提供有力的
保障。
七、綜合評價
雅緻股份作為國內規模較大的集成房屋供應商，受宏觀經濟增速放緩及業內競爭激烈等因素
影響，主營業務收入下降，加之因退出集成房屋租賃業務而計提大額減值准備，主要業務經營情
況欠佳並出現虧損。
跟蹤期內，公司重大資產重組獲得有權部門的批復和核准。重組完成後，公司將以房地產開
發為主要業務，公司資產規模和盈利水平將顯著提升，有利於提升公司的償債能力。
攷慮到公司是國內最大的集成房屋生產企業和船舶艙室耐火材料生產商，國有控股股東的支
持因素依然存在，同時公司重大資產重組成功完成的確定性較高，聯合評級維持對公司“AA”的
主體長期信用評級，但攷慮到2014年以來公司主業經營情況未見改善，聯合評級維持其評級展望
為“負面”。
擔保方南山開發跟蹤期內受整體經濟形勢影響，利潤規模出現下降，但整體財務實力較強，
仍具有很強的償債能力，其擔保對本期債券的信用增級作用依然明顯。
綜合以上，聯合評級維持對 12 雅緻 01 債、12 雅緻 02 債“AA+”的信用評級。
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附件 1-1 雅緻集成房屋（集團）股份有限公司
2013 年～2015 年一季度公司合並資產負債表（資產）
（單位：人民幣萬元）
資產 2013 年 2014 年 變動率(%) 2015 年 3 月
流動資產：
貨幣資金 75,594.64 37,881.39 -49.89 35,156.11
交易性金融資產
應收票据 8,741.53 6,722.31 -23.10 7,476.55
應收賬款 77,391.69 67,227.56 -13.13 51,400.49
預付款項 4,008.07 2,829.45 -29.41 6,472.79
應收利息 200.59 187.64 -6.46 174.37
應收股利 66.00 0.00 -100.00 0.00
其他應收款 2,949.47 3,365.31 14.10 4,083.28
存貨 33,935.38 30,268.95 -10.80 35,487.57
待攤費用
一年內到期的非流動資產
其他流動資產 2,657.98 19,577.76 636.57 &
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